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Asana用戶界面

Asana創(chuàng)立于2008年，美國加州，主營為辦公協(xié)同軟件（類似于釘釘），旨在提升數(shù)字工作者的工作效率。創(chuàng)始人Dustin Moskovitz（以下簡稱DM）自帶光環(huán)加持——這哥們是Facebook的元老之一，11年福布斯將他列為世界上最年輕的自主創(chuàng)業(yè)的億萬富翁，因為占7.6% Facebook的股份。

Asana近一年股價走勢

Asana從今年6月開始上演了一波波瀾壯闊的暴漲，除了業(yè)績持續(xù)超預(yù)期之外，很重要的原因是創(chuàng)始人DM進行的一波增持操作，DM不僅增持，而且還是賣Facebook的股份來增持…這無疑給了投資者們相當強的信心，Asana估值和股價一路高歌猛進。但是近兩個月Asana股價又經(jīng)歷了一波單邊暴跌，其中原因何在，后續(xù)經(jīng)營又會怎樣，下面進行詳細分析。

01 核心看點

（1）協(xié)作軟件賽道邏輯驗證成立（主要玩家客戶和營收保持高增長，大企業(yè)在這塊預(yù)算有不斷增加的趨勢），穩(wěn)健增長，基本沒有退潮風險。終局TAM或達到365億-644億美元，中性估計20年市場規(guī)模230億美元，至23年將增至320億美元，CAGR11.6%；

（2）Asana滲透率不到3%，還非常低，展望未來仍有提升的趨勢。不過這個賽道競爭也非常激烈，Asana和Monday、Atlassian等產(chǎn)品沒有本質(zhì)差異——Asana很難一家獨大，多寡頭可能是這個賽道的終局，也就是說這個賽道基本沒有α；

（3）目前Asana的產(chǎn)品體驗（客戶反饋）和第三方評分都不錯，用戶增長（尤其是大客戶增速）和NRR均優(yōu)質(zhì)，而現(xiàn)階段市場定價核心就在用戶和NRR；

（4）這個賽道的玩家都燒大量的營銷成本獲客，從過往股價表現(xiàn)來看，市場容忍度還是很高的。但是到大環(huán)境殺估值的時候，Asana也基本是逃不掉的。未來增速放緩，獲客成本仍居高不下甚至上升的時候，仍有進一步磨估值的可能，LTV/CAC會逐步提升在定價中的地位；

（5）此前短期催化在于CEO增持，以及疫情推遲復(fù)工。支撐現(xiàn)在估值的邏輯：21-23年營收CAGR52%，基本可以beat；

02 商業(yè)模式與行業(yè)情況

SaaS的商業(yè)模式不用多說，是最好的生意之一，核心邏輯在于用戶量與NRR（凈留存率）齊升將帶來可持續(xù)性的指數(shù)級增長，今年10*10，明年12*12，后年15*15…也就是說，用戶量和存量用戶的花費都是同步增長的，越往后越賺錢。

Asana主營為辦公協(xié)同軟件，這個賽道的本質(zhì)是解決企業(yè)內(nèi)部協(xié)作低效的痛點——據(jù)統(tǒng)計，企業(yè)員工60%的時間是花在工作協(xié)同上。這也是DM離開Facebook創(chuàng)業(yè)的初心，因為協(xié)作實在是太困難了，企業(yè)越大越是這樣。另外，這個賽道也是疫情的受益者，由于疫情助推了遠程辦公和協(xié)作，改變了工作習慣的范式，這是不可逆的邏輯，所以賽道未來坡還很長。

企業(yè)新增支出調(diào)研

據(jù)調(diào)研報告，協(xié)同軟件在企業(yè)花費的增速不錯（紅框部分），雖然低于云計算、網(wǎng)安、AI等。31%的CIO預(yù)計協(xié)作管理（右圖，Task Mgmt）支出將繼續(xù)增加，65%認為支出將維持。

據(jù)19年Forrester報告，全球信息工作者（白領(lǐng)）大約12.5億，Asana滲透率不到3%；20年IDC的報告顯示，協(xié)作軟件市場規(guī)模230億美元，至23年將增至320億美元（CAGR11.6%）。

如果從終局的角度測算，以分析機構(gòu)BCM的模型來看，12.5億信息工作者，Excel覆蓋率60%，即7.5億。假設(shè)50%協(xié)同軟件滲透率，則有3.75億。平均每月花費11美元，TAM~500億美元。如果滲透率45%-65%，對應(yīng)TAM365億-644億美元。Asana 21年營收不到4億美元，對應(yīng)終局TAM滲透率1%左右，還有比較大的想象空間。

這個賽道還是比較優(yōu)質(zhì)的，不過競爭也非常激烈。Asana競爭對手主要包括Monday、Smartsheet、Atlassian...調(diào)查訪談受CIO歡迎程度（上圖），Asana僅次于微軟和Atlassian。在這樣的賽道中，先發(fā)優(yōu)勢至關(guān)重要：軟件本身并沒有太多差異化，所以誰先搶占用戶和獲取黏性，誰就更有機會產(chǎn)生持續(xù)的競爭力。

接下來從數(shù)據(jù)看Asana的經(jīng)營情況——

03 經(jīng)營情況

（1）產(chǎn)品

Asana界面友好適用，基本5mins上手：權(quán)責清晰（知道做什么、誰負責、時效）；透明（每個人都知道進展，便于協(xié)同）。并且融合100個第三方應(yīng)用（微軟、Google、Github、Salesforce...），可以直接在Asana界面中操作，不用再切換。

軟件業(yè)權(quán)威分析機構(gòu)G2在20年將Asana評為協(xié)同管理軟件第一名；機構(gòu)Glassdoor評分: 4.9分/5.0分，98% CEO認可；連續(xù)4個季度Great Place to Work 和 FORTUNE評選為top 5協(xié)同軟件。

（2）核心指標：用戶、NRR

Asana ＞5k和＞50k用戶季度貢獻營收

Asana的用戶增速情況保持不錯：Q3消費大于5k美元用戶達到14143，同比增長58%，相較于Q2的61%略有下降。環(huán)比增長10.4%，相較于Q2的環(huán)比增速13.6%也略放緩，與Q1的水平相當；消費大于50k美元用戶達到739，同比增132%，相較于之前季度的增速仍有提升。環(huán)比增23.6%，與Q2水平相當?？傮w來說，大客戶的增長情況不錯，而中等客戶（消費大于5k）的增長有所放緩。

Asana數(shù)據(jù)模型

接著看NRR。過往的NRR基本保持在110%-120%之間，這一指標未來和賽道expand（企業(yè)支出）強相關(guān)，所以基本沒有退潮風險。Asana Q3整體的NRR~120%，相較于此前115%-118%有小幅的提升。其中消費大于5k和50k的NRR分別為130%和145%，這個基本面仍然是非常穩(wěn)健的。

（3）競對

前文提到Asana的競對主要是Atlassian和Monday等。（補充說明，協(xié)作軟件產(chǎn)品并不限于溝通，所以區(qū)別于Skype,WeChat, WhatsApp, Microsoft Teams, Slack...）通過對幾家公司的產(chǎn)品經(jīng)理訪談?wù){(diào)研，協(xié)作軟件這個賽道并沒有明顯的壁壘，軟件產(chǎn)品之間比較同質(zhì)化。其中Atlassian的產(chǎn)品jira雖然比較老化，但是用戶用得久自然產(chǎn)生了黏性，更換的動力不強。

下面主要對比分析Asana、Monday和Smartsheet：

Asana的比較優(yōu)勢在于內(nèi)部協(xié)作提升效率，增速顯著快于Smartsheet，后者類似增強版的excel，場景適用性上不足。從三家大客戶增速來看，大企業(yè)在辦公軟件預(yù)算有增加趨勢——這也反過來驗證了賽道增長邏輯。

目前Asana在財富500強滲透率已經(jīng)比較高了（67%），支撐估值主要靠NRR的增速。在三家里，Arana這個指標~120%高于Monday，但比Smartsheet 128%要低。獲客成本方面，三家都非常高，但由于LTV（客戶終身價值）也非常高，所以市場容忍空間比較大。

主要協(xié)同軟件對比

如上圖對比，幾款競品在定價和評分上大同小異，評分基本在4.1-4.3分，價格上Monday稍微便宜一點。在知名度和使用率上，目前Smartsheet均占上風，不過Asana和Monday發(fā)展顯著更快，有望拿下更多市場份額。

前文有提到過，Asana這個生意模式不錯，通過協(xié)助跨部門、跨團隊的工作，有效降低內(nèi)耗，提升企業(yè)效率。SaaS模式天然expand能力更強，邊際擴張成本低。不過這個賽道的產(chǎn)品差異化程度比較低，先發(fā)優(yōu)勢至關(guān)重要，是場與時間的賽跑，從卡位情況來看，Asana的局面還是不錯的。

一般的擴張路徑是從某個企業(yè)內(nèi)部一個小團隊開始，這個團隊用的好了會推薦給其他組，乃至跨部門。這樣的口碑擴張模式有望在未來降低營銷費用，不過目前Asana仍處高速發(fā)展，燒錢換客戶的階段。

總體來說，Asana增長和經(jīng)營穩(wěn)健，享受賽道高速發(fā)展的紅利。在這個過程中，由于競爭激烈，燒錢提市占率無可避免。此前市場對虧損容忍度高，但在通脹和加息預(yù)期下出現(xiàn)了大幅殺估值的情況。

04 估值與風險

MS估值模型

大行的目標價中MS給的$151最高，對應(yīng)的21-23年營收CAGR52%——Asana基本可達到這個增速預(yù)期，不過估值上對應(yīng)22財年EV/S 52.6x，這個水位在目前的市場環(huán)境下難以達到。也就是說，Asana的風險主要在估值。

我們相對保守的從接近天花板的情況反推：如前文所述，假設(shè)TAM 450億美元，Asana 5年市占率達到8%，則營收36億美元，對應(yīng)CAGR48.4%（增速基本可達到，可能偏高一點）。取遠期p/s 10x，市值360億美元。按15%折現(xiàn)率折現(xiàn)至今~180億美元。也就是在偏保守情況下，Asana市值仍有上升空間，待這輪殺估值后或有不錯的修復(fù)。

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